“穩(wěn)中趨緊”

3月18日中國(guó)股市小幅收漲,，終結(jié)了”五連陰“,。但中國(guó)央行再提警惕通脹，示意流動(dòng)性趨緊,，同時(shí)2月份數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟(jì)前景疲弱,，令上市公司盈利預(yù)期看淡，中國(guó)股市繼續(xù)承壓,。

中國(guó)央行行長(zhǎng)周小川前不久在本屆“兩會(huì)”記者會(huì)上,，稱將實(shí)施“穩(wěn)健”的貨幣政策，但又表示政策取向“中性”,，并反復(fù)強(qiáng)調(diào)高度警惕通脹,。這番表態(tài)，將在未來一段時(shí)間牽動(dòng)中國(guó)資本市場(chǎng)的神經(jīng),。

周小川對(duì)貨幣政策的定調(diào),，很大程度上扭轉(zhuǎn)了市場(chǎng)對(duì)充裕流動(dòng)性的預(yù)期；同時(shí)，央行實(shí)際操作也呼應(yīng)了”穩(wěn)中趨緊“貨幣政策的基調(diào),。中國(guó)央行自春節(jié)后延續(xù)了資金凈回籠態(tài)勢(shì),，18日公開市場(chǎng)再次回籠180億元資金，使得當(dāng)周的凈回籠量達(dá)到440億元,，規(guī)模較前兩周明顯放大,。市場(chǎng)對(duì)貨幣政策趨緊的擔(dān)憂急劇升溫。

此前公布的中國(guó)國(guó)務(wù)院政府工作報(bào)告稱,，2013年繼續(xù)實(shí)施積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策,；廣義貨幣供應(yīng)量（M2）預(yù)期增長(zhǎng)目標(biāo)擬定為13%左右。這一目標(biāo)是自“十一五”以來的最低值,，宣告寬松貨幣政策已經(jīng)成為過去式,。

盡管2月份通脹創(chuàng)階段新高，但這一數(shù)據(jù)更多受到春節(jié)因素的影響,，短期看通脹壓力不大,。目前貨幣政策仍將主要依賴公開市場(chǎng)操作。但中期通脹風(fēng)險(xiǎn)在加大,，使得利率上升的可能性加大,。

一旦加息預(yù)期進(jìn)一步強(qiáng)化，將對(duì)中國(guó)股市形成負(fù)面影響,。17日香港恒生指數(shù)下跌1.46％,，很大一個(gè)原因就是匯豐與渣打銀行調(diào)升利率。若全球貨幣政策從極度寬松掉頭轉(zhuǎn)向,，那么新型市場(chǎng)的資產(chǎn)價(jià)格將受到打壓,。        

盈利能力承壓

日前，平安銀行率先公布了首份2012年上市銀行年報(bào),。盡管平安銀行業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)三成,，同時(shí)還宣布擬每10股送6股并派現(xiàn)金1.7元的高送轉(zhuǎn)方案，但是市場(chǎng)似乎并不買賬,，3月8日平安銀行重挫3.71%,，領(lǐng)跌銀行板塊。

之所以出現(xiàn)上述情形,，主要原因有兩點(diǎn)：一是,，銀行業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)預(yù)期發(fā)生變化；二是,，經(jīng)過領(lǐng)漲本輪估值修復(fù)行情,，銀行股估值空間受到局限。另外,，根據(jù)以往同行業(yè)中上市公司公布年報(bào)的經(jīng)驗(yàn),，最先公布的上市公司業(yè)績(jī)大都比較“亮麗”,，而隨后公布的上市公司業(yè)績(jī)則很難超越。

首先,，銀行業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)預(yù)期,。近期市場(chǎng)對(duì)于商業(yè)銀行未來業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的話題頗有爭(zhēng)議,。中國(guó)銀監(jiān)會(huì)主席尚福林日前表示,，利率市場(chǎng)化后，雖然商業(yè)銀行運(yùn)營(yíng)壓力較大,，業(yè)績(jī)?cè)鏊倏赡苡兴�下��,，但并不表示商業(yè)銀行的業(yè)績(jī)會(huì)出現(xiàn)“拐點(diǎn)”。

一方面,，銀行作為典型的周期性行業(yè),，其盈利空間和經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行周期有著非常密切的正相關(guān)關(guān)系。在經(jīng)濟(jì)下行周期中,，隨著管理層適度寬松的貨幣政策的執(zhí)行,，銀行的息差收入是逐漸降低的，平安銀行年報(bào)顯示,，凈利差同比下降20個(gè)基點(diǎn)至2.19%,，凈息差同比下降19個(gè)基點(diǎn)至2.37%；同時(shí),，由于刺激計(jì)劃的貫徹,，使得銀行的信用成本在經(jīng)濟(jì)下行周期中大幅提高。

另一方面,，利率市場(chǎng)化給商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)帶來新的壓力和挑戰(zhàn),。隨著利率市場(chǎng)化加快步伐，銀行業(yè)傳統(tǒng)盈利模式面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn),，利差空間收窄預(yù)示未來銀行業(yè)將出現(xiàn)增長(zhǎng)放緩,。

13%的廣義貨幣供應(yīng)量（M2）預(yù)期增長(zhǎng)目標(biāo)，是自“十一五”(2006~2010年)以來這一指標(biāo)的最低目標(biāo)值,。不僅向市場(chǎng)傳遞不會(huì)貨幣超發(fā)的政策意圖,，同時(shí)銀行貸款增長(zhǎng)受到影響。

其次，銀行股的爆發(fā)總是在市場(chǎng)遭受重創(chuàng)之后。由于銀行股在中國(guó)股市中的權(quán)重比例,，它的一漲一跌直接影響到了指數(shù)的起落,，杠桿效應(yīng)明顯。在去年底指數(shù)跌跌不休之際,，銀行股率先啟動(dòng)且貫穿整個(gè)行情中，銀行股漲幅明顯高于指數(shù)，但是,，當(dāng)市場(chǎng)恢復(fù)信心,、擺脫陰霾后，銀行股重歸平和,。

綜上所述,，中國(guó)銀行業(yè)面臨較多的不確定性因素，業(yè)績(jī)?cè)鏊傧禄�,、外資減持等負(fù)面消息沖擊著銀行股的表現(xiàn),。在業(yè)績(jī)?cè)鏊傧禄�趨�?shì)已定的背景下，能否出現(xiàn)“拐點(diǎn)”還有待驗(yàn)證,。如何取舍,，取決于投資者的偏好。

敞開境外投資市場(chǎng)

在關(guān)于人民幣國(guó)際化的各種討論中,，有一個(gè)問題長(zhǎng)期困擾著境外投資者：手中的中國(guó)貨幣拿來做什么,？

中國(guó)嚴(yán)格控制資本賬戶，很大程度上阻礙了境外人民幣持有者對(duì)這種貨幣的投資,。

然而,，國(guó)際投資的窗口已經(jīng)打開。本月初,，中國(guó)證監(jiān)會(huì)(CSRC)公布了關(guān)于人民幣合格境外機(jī)構(gòu)投資者(RQFII)配額機(jī)制的新規(guī)則,，使得國(guó)際投資者能夠使用他們持有的人民幣來購(gòu)買中國(guó)境內(nèi)資產(chǎn)。

自從2011年末RQFII制度啟動(dòng)以來,，只有中國(guó)券商的香港子公司構(gòu)能夠獲得RQFII資格,，中國(guó)一些大型資產(chǎn)管理公司（比如嘉實(shí)基金管理公司(Harvest)、易方達(dá)基金管理公司(E Funds),、華夏基金管理有限公司(China AMC)）由此可以捷足先登,。早先的規(guī)則還允許這些公司提供交易所交易基金(ETF)等“消極投資產(chǎn)品”，這些產(chǎn)品直接投資于中國(guó)境內(nèi)資產(chǎn),，不能投資于衍生品,。

然而，最新規(guī)則表示,，RQFII將適用于“在香港注冊(cè)并主要在香港運(yùn)營(yíng)的金融機(jī)構(gòu)”,。盡管措辭比較模糊，但分析師認(rèn)為,，香港大部分國(guó)際基金管理公司都將獲得RQFII資格,。

渣打銀行(Standard Chartered)的劉潔(Becky Liu)認(rèn)為，此次拓寬RQFII體系,，而不是擴(kuò)大人們更熟悉的合格境外機(jī)構(gòu)投資者(QFII)體系,，優(yōu)勢(shì)在于，外來的人民幣投資不會(huì)讓中國(guó)已經(jīng)過大的外匯儲(chǔ)備繼續(xù)膨脹,。QFII的投資幣種是美元或者歐元,。

駐北京的高偉紳律師事務(wù)所(Clifford Chance)合伙人楊鐵成表示,，這種變化也是“提高人民幣國(guó)際化程度的重要一步，也是放松外匯管制努力的一部分”,。

上述改革措施的直接受益者很可能是中資銀行的離岸資產(chǎn)管理子公司,，這些公司目前同樣不能在中國(guó)境內(nèi)投資。盡管新規(guī)剛剛出臺(tái)幾天,，中國(guó)工商銀行(ICBC)和中國(guó)銀行(BoC)的離岸子公司已像其他公司一樣啟動(dòng)了申請(qǐng)配額的程序,。

工銀亞洲投資管理有限公司行政總裁Jack Chang表示：“我們有的客戶持有大量人民幣。他們中有些人（在貿(mào)易中）并未收取美元,，而是積攢了許多人民幣,，并且希望使用這些貨幣。RQFII配額機(jī)制為這些投資者提供了便利,。” 

工銀亞洲投資管理公司為包括尼日利亞央行在內(nèi)的許多客戶管理人民幣資金,。

今年,，來自中國(guó)的借款人主宰了亞洲離岸信貸市場(chǎng)，占據(jù)了50%的市場(chǎng)份額,。然而,，許多國(guó)際投資者更期待從中國(guó)境內(nèi)市場(chǎng)獲利，這一市場(chǎng)不但規(guī)模要大得多,，而且回報(bào)率也高很多,。

新的RQFII規(guī)則是中國(guó)官方推動(dòng)人民幣全球化的廣泛努力的一部分。上個(gè)月,，臺(tái)灣啟動(dòng)了人民幣離岸交易業(yè)務(wù),，預(yù)計(jì)新加坡不久也會(huì)效仿。另外,，英國(guó)也公布了與中國(guó)設(shè)立貨幣互換機(jī)制的計(jì)劃,，以便成為全球人民幣交易中心。

中國(guó)官方還采取了一系列措施開放金融市場(chǎng),，以吸引更多長(zhǎng)期投資者進(jìn)入其波動(dòng)劇烈,、為散戶為主的股市。

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