調(diào)整內(nèi)容
在國資委央企EVA計算的過程中，對稅后凈營業(yè)利潤做了七項調(diào)整。一次性,、但收益較長的費用，我們認為應(yīng)該用攤銷的手法,。比如聯(lián)想贊助北京奧運會，如果只算當期,，那么是巨額虧損,，楊元慶永遠沒有積極性做奧運會的贊助商，但是如果分十年,、二十年攤銷的話就不同,，因為這對聯(lián)想當期的影響，對未來合資合作的影響實在太大,。另外財務(wù)費用、營業(yè)外收入,、營業(yè)外支出,、補貼收入、會計五費和商業(yè)攤銷,。
針對增加值所進行的調(diào)整,，主要是對四大方面，而上述七項事實上是涵蓋在這四大方面內(nèi)的,。對不影響公司長期價值變化的所有營業(yè)外的收支,，與營業(yè)無關(guān)的收支，以及非經(jīng)常性的收支,，需要在核算經(jīng)濟增加值和稅后凈營業(yè)利潤時予以剔除,，包括因資產(chǎn)處置帶來的收益受損，重組費用,，不可抗力帶來的損失,，證券交易帶來的損失，匯率損失等等,。如果一些非經(jīng)常性項目會引起經(jīng)營利潤大幅增長,，扭曲公司的真實經(jīng)營業(yè)績,，那么在經(jīng)濟增加值體系下，需要對其進行資本化處置,；而像生產(chǎn)出售等,，雖然是非經(jīng)常性項目，但是不一定非要進行資產(chǎn)處置,，可以將其擱置不算,。
調(diào)整原則
這是常用的一些EVA調(diào)整的手法。具體調(diào)整時還會碰到很多問題,，像攤銷到底攤多少年,，記錄的時間到底從何時算起等等，這時需要堅持原則,，也就是先形式,，后內(nèi)容，再體系的原則,。比如說鼓勵長期投資,，因此原則上長期投資能夠多長時間攤銷，就盡量攤銷的時間長一點,，首先要確定若干這樣的原則,。中資企業(yè)情況十分復(fù)雜，具體到一個央企,、某一個央企的子集團乃至于孫公司,，這其中沒有任何國際經(jīng)驗可以借鑒。EVA事實上是很主觀的工具,，因此不能指望這么一個主觀工具的本身有一個測算依據(jù),、公式、矩陣,、方程式等,，它無法通用，它本身是一個原則的產(chǎn)物,。
大多數(shù)應(yīng)用EVA的公司只做會計調(diào)整,，調(diào)整的主要原則一是重要性原則，調(diào)整涉及金額大的項目,，不調(diào)整會扭曲公司所產(chǎn)生價值的真實情況的項目,。就像先前的案例中，閑置五年的土地價值已經(jīng)劇烈升值這樣的情況,。另一個原則就是簡單,、易理解和可操作原則，也就是調(diào)整易于股東,、管理人員和員工的理解,，能夠清晰地解釋為什么這么調(diào)整,。比如長期的研發(fā)，基礎(chǔ)性研發(fā),，要讓職業(yè)經(jīng)理人一聽就明白,，是鼓勵我做研發(fā)，如果任何一個指標背后的理解,，都要過上一兩年才能想明白,，那就十分糟糕。所以我們經(jīng)常說,，所有的指標本身就是一種溝通,，就是將意圖用另外一種方式進行表達。其他還包括針對性和導(dǎo)向性原則,、會計評定原則,、行業(yè)一致性原則等。
總的來講,，EVA調(diào)整有幾個原則：鼓勵做主業(yè),，而不是做輔業(yè)；鼓勵做投資,，而不是做投機,；鼓勵經(jīng)常性收入，而不是臨時性的,，營業(yè)外的項目,，營業(yè)外的收入；鼓勵為了強化企業(yè)的競爭力,，為了強化企業(yè)的關(guān)鍵要素所做的投資,，反對臨時性的，為了刺激利潤所做的一次性的投資,。所有的調(diào)整,，就由這些總體原則而來的,。
（4）操作中的重要問題——資本成本率計算
一般計算方法
    債務(wù)成本率和股權(quán)成本率的計算就更復(fù)雜了,。通常認為，上市公司的債務(wù)成本率可以由基金公司的整體信用評價,，和公司近期發(fā)行的中長期債務(wù)成本,，或企業(yè)貸款成本所這些指標構(gòu)成,。但中國缺乏評價概念，不會因為企業(yè)的信用非常好,，資產(chǎn)總量非常好，所以商業(yè)貸款的利率可以下�,�,；或是企業(yè)的資產(chǎn)質(zhì)量差,，所以在商業(yè)信貸標準利率之上可以上浮,，因此中資公司的債務(wù)成本并不能這么簡單地測算,。股權(quán)成本可以依據(jù)資本資產(chǎn)定價模型，它的成本率等于零風(fēng)險回報率,。簡單地說就好比五年期、十年期國庫券是零風(fēng)險回報率,，再加上一個β值,，乘以一個市場風(fēng)險議價,。
非上市公司的債務(wù)成本率的計算和上市公司類似,，但股權(quán)成本也可以由資本資產(chǎn)定價模型來確定，其中涉及非法人的,，因無法從市場直接測得,，一般選擇對標公司，計算出對標公司平均值,，來模擬其業(yè)務(wù)風(fēng)險,。
這是一般的幾種測算，但如果在一個公司里面,，真正要把母公司對子公司調(diào)節(jié)杠桿,，這種要求子公司做高收益、低風(fēng)險的影響表達出來的話,，企業(yè)內(nèi)部應(yīng)該行政性地把這個指標適當調(diào)高,。穩(wěn)定的產(chǎn)業(yè),，資本成本率更低；高風(fēng)險的行業(yè),，資本成本率行政性地調(diào)高,，這是對股東的一個風(fēng)險補償。比如拿著母公司一個億的股東權(quán)益,，去做類似風(fēng)電這樣高風(fēng)險的投資事,，那必須要有15、20,，乃至30個點的回報,，而如果做看得見的像養(yǎng)牛、農(nóng)業(yè)等,，恐怕8-10個點我就能滿意,，理論上應(yīng)該是差異更大一點更合適，這是資本成本的影響關(guān)系,。
債務(wù)成本計算
比如一個企業(yè)的舉債利息為6,，其所得稅率為33，那么我們認為它的稅前的債務(wù)成本是6,，但事實上真正用于生產(chǎn),，用于價值的只有其中的67%，另外的33%是交了稅的,。這對職業(yè)經(jīng)理人也很公平,，就是給你的資金中33%事實上是所得稅，真實用到的是其中的67%,，按67%來算,，最后的債務(wù)成本是4%。
股權(quán)成本計算
中資的股權(quán)成本的計算手法是這樣的,。首先是無風(fēng)險報酬率,，β值是市場投資組合的長期年收益率，而RM值是長期的平均無風(fēng)險報酬率,，這個相對比較簡單,，比如說找?guī)讉�股票基金，看它們當前的收益率,，就得到RM值,。一般即便是RM值,，也不要取太高,，一般選稍低的一個級別，理論上巴菲特的更高,，但是太苛刻了,，對職業(yè)經(jīng)理人來說是完全不講道理的,。
2、配置資源
綜合這些指標就形成了一個EVA的價格體系,。而一個企業(yè)下決心引入EVA以后,，首先應(yīng)該做好這幾件事情。
（1）設(shè)計基于價值的戰(zhàn)略規(guī)劃
也就是要研究如何可以提高企業(yè)的價值,。比如耐克,，它的設(shè)計中心就在美國，設(shè)計好以后找臺灣企業(yè)下單,。臺灣企業(yè)中最核心的是王永慶,，他從中東將石油運來，煉油煉好,，制造出人造革,，然后又親自把臺灣的運動鞋產(chǎn)業(yè)扶持起來（產(chǎn)業(yè)中最大的寶成跟王永慶有關(guān)系，但不是他控股）,，一個人塑造一個地區(qū)的產(chǎn)業(yè),，王永慶算是第一人。整個臺灣的運動鞋產(chǎn)業(yè)形成以后,，耐克發(fā)生了變化,。我們都知道，耐克剛開始時,，一是沒有工廠,，二是只做設(shè)計，也就是只做研發(fā)和整合營銷,。耐克這個公司連建一個自己公司的辦公樓,，作為一個公司的社會責(zé)任給城市增加一點景觀或者標志都沒有。而當臺灣的運動鞋產(chǎn)業(yè)發(fā)展起來以后,，耐克更是連設(shè)計都不要,，只有色彩規(guī)劃和主體概念創(chuàng)新兩個環(huán)節(jié)，具體設(shè)計是由寶成等公司設(shè)計好以后,，向耐克提案,。耐克的做法就在于將中間的很多環(huán)節(jié)，如面料的考察,，定板,，打樣等全部風(fēng)險都轉(zhuǎn)嫁給了寶成。寶成是事實上的生產(chǎn)專家,、面料選擇專家,、樣式塑造專家等等。今后耐克還會將哪一個環(huán)節(jié)拿掉我們不得而知，但是它的操作方式實在是非常厲害,。耐克發(fā)展至今干了很多類似的事情,，比如簽下喬丹傾力炒作，所以耐克光是飛人這一個子品牌就占了耐克的30%,，這個手法已經(jīng)變成一種經(jīng)驗,，把小皇帝詹姆斯等如法炮制數(shù)十個，使得耐克成為一種流行,。
這一切的操作背后就是一個大的戰(zhàn)略規(guī)劃,，其中思考三個問題。第一,，怎樣進行資產(chǎn)組合更好,，未來的高利潤區(qū)、高價值區(qū)何在,。就好比喬丹本人是高利潤區(qū),、高價值區(qū)。正如這次迪斯尼收購美國傳奇,，傳奇公司是美國最牛的動漫公司之一,，在美國有2000多個卡通人物的系列知識產(chǎn)權(quán)是傳奇公司的，包括大名鼎鼎的蜘蛛俠,、閃電俠,、蝙蝠俠等等。也就是說以后任何公司再要用到這些“俠”的話,，就要經(jīng)過迪斯尼的手了,。這一操作是因為迪斯尼引入了一個價值高手——喬布斯，他是迪斯尼現(xiàn)在最大的股東,。他帶著這個思考來占有行業(yè)最佳資源,，使得公司一開始就居于價值頂端。包括現(xiàn)在有很多人的觀點都認為鐵礦石廠目前這么霸道,，還是有回頭求到我們頭上的時候,。而事實是，其一,，鐵礦石廠現(xiàn)在構(gòu)成了價值托拉斯,，其二，作為這一任的領(lǐng)導(dǎo),，提高售價就直接提高毛利率,，提高EVA，提高他的所有的期權(quán),，大不了狠賺八年后再委曲求全,，退上一年,，這都是基于價值創(chuàng)新的戰(zhàn)略設(shè)計的道理。
（2）以價值為基礎(chǔ)配置資源,，制定企業(yè)的價值提升策略
舉一個簡單的例子，XX電器前年的銷售額是1000億,，但是它并不靠銷售賺錢,，而是利用它的回款是20天，廠家結(jié)帳期是90天之間的70天資金占用,。這筆錢拿出來做房地產(chǎn),，結(jié)果是XX集團的AA地產(chǎn)、加起來的土地儲備,，最高峰是1億2000萬平米,。所以XX集團的xx電器說穿了是現(xiàn)金流板塊，AA地產(chǎn)才是利潤板塊,。這樣的話,，你就非常清楚應(yīng)該怎樣配置資源，符合集團最大化,，那就是迅速地擴張XX電器,，形成一個很大的現(xiàn)金池，再調(diào)度給AA地產(chǎn),，所以應(yīng)該優(yōu)先配置電器板塊,，讓電器板塊形成現(xiàn)金生產(chǎn)能力。
    當然現(xiàn)實中集團公司的價值管理要比這個復(fù)雜得多,，困難得多,，并不是說集團公司里面有現(xiàn)金流型子公司，有利潤性子公司就好了,，但是基本思路是一致的,，那就是對現(xiàn)有資產(chǎn)進行全面管理，處置不創(chuàng)造價值的資產(chǎn),，改善現(xiàn)有資產(chǎn)的價值創(chuàng)造能力,。比如集團有一個大廈，大廈下面三層是X魚頭X火鍋,，很熱鬧,，但是一個四五十層的寫字樓下搞個煙熏火燎的沒有檔次，而且中午,、晚上擁擠不堪,，使寫字樓的價格急劇下跌。那么就需要進行調(diào)整,，把瑪莎拉蒂,、星巴克不收錢地請進來,，使上面的幾十層辦公樓價值翻番，租金提高,，這就叫做價值提升,。改善現(xiàn)有資產(chǎn)的價值創(chuàng)造能力，工廠企業(yè)亦是如此,。
    再來看看喜來登的操作,。喜來登由房地產(chǎn)信托基金（事實上就是喜來登房地產(chǎn)，只不過以信托基金的方式）和酒店構(gòu)成,，喜來登房地產(chǎn)將一個樓盤按未來五星級酒店的規(guī)格建造,，向外銷售時帶有回租合約，也就是銷售后租回來開酒店,，而且因為是要租給喜來登的,，所以回報率很高，售價也很高,。喜來登本身是個上市公司,，所以房子回租時只要有酒店的一般回報就可以了，而房地產(chǎn)信托基金,，尤其是喜來登自己的回報這塊非常好,。這關(guān)鍵就在于出售的時候，所有的客戶都知道未來房子是租給喜來登的,，收益是保障的,，所以帶回租合約的合同是穩(wěn)定且信賴的，售價就非常高,。
很多企業(yè)里資產(chǎn)的價值創(chuàng)造能力,，往往就是這么操作的，可以參看我網(wǎng)上一篇關(guān)于產(chǎn)融結(jié)合的文章里面,，關(guān)于馬里奧特飯店的操作,。很多人不知道，華僑城為什么回報率這么好,，其實華僑城在給當?shù)刈鰵g樂谷,、錦繡中華時，本身綜合拿地很便宜,，又是景觀,，給當?shù)氐氖腥菔姓�帶來的變化非常大，基礎(chǔ)配套設(shè)施齊全,，等該景觀一做起來,，就生地變熟地，賣房子的時候旁邊有景觀,，有園林,，有樂園旁邊,，那該房產(chǎn)就有一個超高議價。
3,、承擔結(jié)果
（1）提高關(guān)鍵價值的杠桿
事實上全世界很多企業(yè)的運作,，就是進行高附加值操作。的確,，早些年邁開步子會非常困難,，但是高附加值操作的企業(yè)，往往會跑贏馬拉松,，會獲得長期成功,，而進行短期收益獲取的企業(yè),，短期收益也許非常好,，但是長期價值的增長無從談起。這事實上就是一種典型的EVA短板的驅(qū)除,。
比如建筑行業(yè),，建筑行業(yè)基本上不要再做供應(yīng)件，尤其是民建,，供應(yīng)件是典型的對EVA最大的破壞,。建筑施工企業(yè)項目拿下來，會有周轉(zhuǎn)不開,，回款回不來,，消耗太大等等問題，因此通常有幾種做法,，一種是直接做房地產(chǎn),，回報率非常高；另一種做法是干脆做市政,、橋梁,、隧道等競爭較少的業(yè)務(wù)，民建之所以利潤這么低,，完全不是競爭過剩,，而是隧橋、公路的資質(zhì)獲得非常困難,，對設(shè)備的要求也很大,；還有一種方式，就像浙江的中天集團,，它就專門做高大難的項目,，集中公關(guān)拿超大型、高難度的項目,。這些操作表面上是一個企業(yè)的戰(zhàn)略選擇,，但是從EVA角度看就是去除短板,，包括不要做低毛利率、占有資源過多的板塊等,。
    中資公司往往很容易盈利,，是因為中資公司的會計手法有分歧。比如一個VCD的生產(chǎn)線的生命周期恐怕只三年時間,，如果上得慢的話就一年時間,，但是設(shè)備照樣按正常折舊算，所以很容易出現(xiàn)盈利,，這里的盈利是假盈利,。因為設(shè)備折舊是按20到25年攤銷的,如果按照美國的會計標準，固定資產(chǎn)的攤銷時間,，應(yīng)該和產(chǎn)品的銷售生命周期是一致的,，因此很難盈利，而一旦出現(xiàn)盈利就是真實盈利,。事實上如果用EVA的方法進行分攤,，會制止很多不正常的亂上設(shè)備，亂用資源,，引導(dǎo)向管理要效益,。
屬于費用的就壓，屬于收益的就提高,，屬于資本成本率的要盡可能地降低,，最終能夠得到一個非常高的收益率。比如BP和殼牌,，BP每五六年,、七八年進行一次大的收購，不斷攀上最高峰,，BP現(xiàn)在40%的收益仍然來自于50年前在北海所進行的一次油田并購,；而殼牌則基本上只進行一些小的并購，主要提高營收的方式是管理,，因此兩家提高EVA的手法是截然不同的,。
（2）合理評估項目或產(chǎn)品
EVA還可以評估新上項目或產(chǎn)品。如果子公司要上一個新的產(chǎn)品,，或是要做一個新的投資,，過去需要反復(fù)論證，現(xiàn)在我們引入EVA,，再新上項目的時候,，可以做一個EVA的預(yù)算，從EVA會增加還是會減少,，來協(xié)助子公司更理性地衡量和判斷,。比如采購卡特奇勒的建筑設(shè)備,，它的建筑設(shè)備很貴，但是綜合使用成本低,，而國內(nèi)的一些產(chǎn)品一次性購置成本低,，但是綜合使用成本相對較高，那么通過EVA的判斷,，可以使得我們采取正確的選擇,。
（3）使企業(yè)的決策更高效
一般的行為，最終可以回到是否增加了EVA這個點上,，這作為一種思考已經(jīng)得到了認可,。而如果能把所有管理者的思考，都回到一個原點上,，用一個指標來測量,，那么不管多少的子公司，不管橫跨多少產(chǎn)業(yè),，不管怎樣的情況,，都能夠公平地考量,，大家認可的程度也高得多,。
（4）EVA驅(qū)動的權(quán)利取舍框架
我們在戰(zhàn)略確定下來，具體做經(jīng)營計劃的時候,，過去是單純搞戰(zhàn)略,，進行時間維度和部門維度上的分解，而事實上引入EVA以后,，我們還可以在對戰(zhàn)略進行分解的時候,，再增加一個維度，那么從時間維度,、部門維度,、EVA維度，三個維度分解出來的經(jīng)營計劃,，效果會更好,。