調(diào)整內(nèi)容
在國(guó)資委央企EVA計(jì)算的過(guò)程中,，對(duì)稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)做了七項(xiàng)調(diào)整,。一次性,、但收益較長(zhǎng)的費(fèi)用,，我們認(rèn)為應(yīng)該用攤銷(xiāo)的手法,。比如聯(lián)想贊助北京奧運(yùn)會(huì),，如果只算當(dāng)期,，那么是巨額虧損,，楊元慶永遠(yuǎn)沒(méi)有積極性做奧運(yùn)會(huì)的贊助商，但是如果分十年,、二十年攤銷(xiāo)的話(huà)就不同,，因?yàn)檫@對(duì)聯(lián)想當(dāng)期的影響，對(duì)未來(lái)合資合作的影響實(shí)在太大,。另外財(cái)務(wù)費(fèi)用,、營(yíng)業(yè)外收入、營(yíng)業(yè)外支出,、補(bǔ)貼收入,、會(huì)計(jì)五費(fèi)和商業(yè)攤銷(xiāo)。
針對(duì)增加值所進(jìn)行的調(diào)整,，主要是對(duì)四大方面,，而上述七項(xiàng)事實(shí)上是涵蓋在這四大方面內(nèi)的。對(duì)不影響公司長(zhǎng)期價(jià)值變化的所有營(yíng)業(yè)外的收支,，與營(yíng)業(yè)無(wú)關(guān)的收支,，以及非經(jīng)常性的收支，需要在核算經(jīng)濟(jì)增加值和稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)時(shí)予以剔除,，包括因資產(chǎn)處置帶來(lái)的收益受損,，重組費(fèi)用，不可抗力帶來(lái)的損失,，證券交易帶來(lái)的損失,，匯率損失等等。如果一些非經(jīng)常性項(xiàng)目會(huì)引起經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)大幅增長(zhǎng),，扭曲公司的真實(shí)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī),，那么在經(jīng)濟(jì)增加值體系下，需要對(duì)其進(jìn)行資本化處置,；而像生產(chǎn)出售等,，雖然是非經(jīng)常性項(xiàng)目，但是不一定非要進(jìn)行資產(chǎn)處置,，可以將其擱置不算,。
調(diào)整原則
這是常用的一些EVA調(diào)整的手法。具體調(diào)整時(shí)還會(huì)碰到很多問(wèn)題,，像攤銷(xiāo)到底攤多少年,，記錄的時(shí)間到底從何時(shí)算起等等，這時(shí)需要堅(jiān)持原則,，也就是先形式,，后內(nèi)容，再體系的原則,。比如說(shuō)鼓勵(lì)長(zhǎng)期投資,，因此原則上長(zhǎng)期投資能夠多長(zhǎng)時(shí)間攤銷(xiāo),，就盡量攤銷(xiāo)的時(shí)間長(zhǎng)一點(diǎn)，首先要確定若干這樣的原則,。中資企業(yè)情況十分復(fù)雜,，具體到一個(gè)央企、某一個(gè)央企的子集團(tuán)乃至于孫公司,，這其中沒(méi)有任何國(guó)際經(jīng)驗(yàn)可以借鑒,。EVA事實(shí)上是很主觀(guān)的工具，因此不能指望這么一個(gè)主觀(guān)工具的本身有一個(gè)測(cè)算依據(jù),、公式,、矩陣、方程式等,，它無(wú)法通用,，它本身是一個(gè)原則的產(chǎn)物。
大多數(shù)應(yīng)用EVA的公司只做會(huì)計(jì)調(diào)整,，調(diào)整的主要原則一是重要性原則,，調(diào)整涉及金額大的項(xiàng)目，不調(diào)整會(huì)扭曲公司所產(chǎn)生價(jià)值的真實(shí)情況的項(xiàng)目,。就像先前的案例中,，閑置五年的土地價(jià)值已經(jīng)劇烈升值這樣的情況。另一個(gè)原則就是簡(jiǎn)單,、易理解和可操作原則,，也就是調(diào)整易于股東、管理人員和員工的理解,，能夠清晰地解釋為什么這么調(diào)整,。比如長(zhǎng)期的研發(fā)，基礎(chǔ)性研發(fā),，要讓職業(yè)經(jīng)理人一聽(tīng)就明白,，是鼓勵(lì)我做研發(fā)，如果任何一個(gè)指標(biāo)背后的理解,，都要過(guò)上一兩年才能想明白,，那就十分糟糕。所以我們經(jīng)常說(shuō),，所有的指標(biāo)本身就是一種溝通,，就是將意圖用另外一種方式進(jìn)行表達(dá)。其他還包括針對(duì)性和導(dǎo)向性原則,、會(huì)計(jì)評(píng)定原則,、行業(yè)一致性原則等。
總的來(lái)講，EVA調(diào)整有幾個(gè)原則：鼓勵(lì)做主業(yè),，而不是做輔業(yè),；鼓勵(lì)做投資，而不是做投機(jī),；鼓勵(lì)經(jīng)常性收入,，而不是臨時(shí)性的，營(yíng)業(yè)外的項(xiàng)目,，營(yíng)業(yè)外的收入；鼓勵(lì)為了強(qiáng)化企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力,，為了強(qiáng)化企業(yè)的關(guān)鍵要素所做的投資,，反對(duì)臨時(shí)性的，為了刺激利潤(rùn)所做的一次性的投資,。所有的調(diào)整,，就由這些總體原則而來(lái)的。
（4）操作中的重要問(wèn)題——資本成本率計(jì)算
一般計(jì)算方法
    債務(wù)成本率和股權(quán)成本率的計(jì)算就更復(fù)雜了,。通常認(rèn)為,，上市公司的債務(wù)成本率可以由基金公司的整體信用評(píng)價(jià)，和公司近期發(fā)行的中長(zhǎng)期債務(wù)成本,，或企業(yè)貸款成本所這些指標(biāo)構(gòu)成,。但中國(guó)缺乏評(píng)價(jià)概念，不會(huì)因?yàn)槠髽I(yè)的信用非常好,，資產(chǎn)總量非常好,，所以商業(yè)貸款的利率可以下浮,；或是企業(yè)的資產(chǎn)質(zhì)量差,，所以在商業(yè)信貸標(biāo)準(zhǔn)利率之上可以上浮，因此中資公司的債務(wù)成本并不能這么簡(jiǎn)單地測(cè)算,。股權(quán)成本可以依據(jù)資本資產(chǎn)定價(jià)模型,，它的成本率等于零風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)率。簡(jiǎn)單地說(shuō)就好比五年期,、十年期國(guó)庫(kù)券是零風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)率,，再加上一個(gè)β值，乘以一個(gè)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)議價(jià),。
非上市公司的債務(wù)成本率的計(jì)算和上市公司類(lèi)似,，但股權(quán)成本也可以由資本資產(chǎn)定價(jià)模型來(lái)確定，其中涉及非法人的,，因無(wú)法從市場(chǎng)直接測(cè)得,，一般選擇對(duì)標(biāo)公司，計(jì)算出對(duì)標(biāo)公司平均值，來(lái)模擬其業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn),。
這是一般的幾種測(cè)算,，但如果在一個(gè)公司里面，真正要把母公司對(duì)子公司調(diào)節(jié)杠桿,，這種要求子公司做高收益,、低風(fēng)險(xiǎn)的影響表達(dá)出來(lái)的話(huà)，企業(yè)內(nèi)部應(yīng)該行政性地把這個(gè)指標(biāo)適當(dāng)調(diào)高,。穩(wěn)定的產(chǎn)業(yè),，資本成本率更低；高風(fēng)險(xiǎn)的行業(yè),，資本成本率行政性地調(diào)高,，這是對(duì)股東的一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償。比如拿著母公司一個(gè)億的股東權(quán)益,，去做類(lèi)似風(fēng)電這樣高風(fēng)險(xiǎn)的投資事,，那必須要有15、20,，乃至30個(gè)點(diǎn)的回報(bào),，而如果做看得見(jiàn)的像養(yǎng)牛、農(nóng)業(yè)等,，恐怕8-10個(gè)點(diǎn)我就能滿(mǎn)意,，理論上應(yīng)該是差異更大一點(diǎn)更合適，這是資本成本的影響關(guān)系,。
債務(wù)成本計(jì)算
比如一個(gè)企業(yè)的舉債利息為6,，其所得稅率為33，那么我們認(rèn)為它的稅前的債務(wù)成本是6,，但事實(shí)上真正用于生產(chǎn),，用于價(jià)值的只有其中的67%，另外的33%是交了稅的,。這對(duì)職業(yè)經(jīng)理人也很公平,，就是給你的資金中33%事實(shí)上是所得稅，真實(shí)用到的是其中的67%,，按67%來(lái)算,，最后的債務(wù)成本是4%。
股權(quán)成本計(jì)算
中資的股權(quán)成本的計(jì)算手法是這樣的,。首先是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率,，β值是市場(chǎng)投資組合的長(zhǎng)期年收益率，而RM值是長(zhǎng)期的平均無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率,，這個(gè)相對(duì)比較簡(jiǎn)單,，比如說(shuō)找?guī)讉�(gè)股票基金，看它們當(dāng)前的收益率，就得到RM值,。一般即便是RM值,，也不要取太高，一般選稍低的一個(gè)級(jí)別,，理論上巴菲特的更高,，但是太苛刻了，對(duì)職業(yè)經(jīng)理人來(lái)說(shuō)是完全不講道理的,。
2,、配置資源
綜合這些指標(biāo)就形成了一個(gè)EVA的價(jià)格體系。而一個(gè)企業(yè)下決心引入EVA以后,，首先應(yīng)該做好這幾件事情,。
（1）設(shè)計(jì)基于價(jià)值的戰(zhàn)略規(guī)劃
也就是要研究如何可以提高企業(yè)的價(jià)值。比如耐克,，它的設(shè)計(jì)中心就在美國(guó)，設(shè)計(jì)好以后找臺(tái)灣企業(yè)下單,。臺(tái)灣企業(yè)中最核心的是王永慶,，他從中東將石油運(yùn)來(lái)，煉油煉好,，制造出人造革,，然后又親自把臺(tái)灣的運(yùn)動(dòng)鞋產(chǎn)業(yè)扶持起來(lái)（產(chǎn)業(yè)中最大的寶成跟王永慶有關(guān)系，但不是他控股）,，一個(gè)人塑造一個(gè)地區(qū)的產(chǎn)業(yè),，王永慶算是第一人。整個(gè)臺(tái)灣的運(yùn)動(dòng)鞋產(chǎn)業(yè)形成以后,，耐克發(fā)生了變化,。我們都知道，耐克剛開(kāi)始時(shí),，一是沒(méi)有工廠(chǎng),，二是只做設(shè)計(jì)，也就是只做研發(fā)和整合營(yíng)銷(xiāo),。耐克這個(gè)公司連建一個(gè)自己公司的辦公樓,，作為一個(gè)公司的社會(huì)責(zé)任給城市增加一點(diǎn)景觀(guān)或者標(biāo)志都沒(méi)有。而當(dāng)臺(tái)灣的運(yùn)動(dòng)鞋產(chǎn)業(yè)發(fā)展起來(lái)以后,，耐克更是連設(shè)計(jì)都不要,，只有色彩規(guī)劃和主體概念創(chuàng)新兩個(gè)環(huán)節(jié)，具體設(shè)計(jì)是由寶成等公司設(shè)計(jì)好以后,，向耐克提案,。耐克的做法就在于將中間的很多環(huán)節(jié)，如面料的考察，定板,，打樣等全部風(fēng)險(xiǎn)都轉(zhuǎn)嫁給了寶成,。寶成是事實(shí)上的生產(chǎn)專(zhuān)家、面料選擇專(zhuān)家,、樣式塑造專(zhuān)家等等,。今后耐克還會(huì)將哪一個(gè)環(huán)節(jié)拿掉我們不得而知，但是它的操作方式實(shí)在是非常厲害,。耐克發(fā)展至今干了很多類(lèi)似的事情,，比如簽下喬丹傾力炒作，所以耐克光是飛人這一個(gè)子品牌就占了耐克的30%,，這個(gè)手法已經(jīng)變成一種經(jīng)驗(yàn),，把小皇帝詹姆斯等如法炮制數(shù)十個(gè)，使得耐克成為一種流行,。
這一切的操作背后就是一個(gè)大的戰(zhàn)略規(guī)劃,，其中思考三個(gè)問(wèn)題。第一,，怎樣進(jìn)行資產(chǎn)組合更好,，未來(lái)的高利潤(rùn)區(qū)、高價(jià)值區(qū)何在,。就好比喬丹本人是高利潤(rùn)區(qū),、高價(jià)值區(qū)。正如這次迪斯尼收購(gòu)美國(guó)傳奇,，傳奇公司是美國(guó)最牛的動(dòng)漫公司之一,，在美國(guó)有2000多個(gè)卡通人物的系列知識(shí)產(chǎn)權(quán)是傳奇公司的，包括大名鼎鼎的蜘蛛俠,、閃電俠,、蝙蝠俠等等。也就是說(shuō)以后任何公司再要用到這些“俠”的話(huà),，就要經(jīng)過(guò)迪斯尼的手了,。這一操作是因?yàn)榈纤鼓嵋�入了一個(gè)價(jià)值高手——喬布斯，他是迪斯尼現(xiàn)在最大的股東,。他帶著這個(gè)思考來(lái)占有行業(yè)最佳資源,，使得公司一開(kāi)始就居于價(jià)值頂端。包括現(xiàn)在有很多人的觀(guān)點(diǎn)都認(rèn)為鐵礦石廠(chǎng)目前這么霸道,，還是有回頭求到我們頭上的時(shí)候,。而事實(shí)是，其一,，鐵礦石廠(chǎng)現(xiàn)在構(gòu)成了價(jià)值托拉斯,，其二,，作為這一任的領(lǐng)導(dǎo)，提高售價(jià)就直接提高毛利率,，提高EVA,，提高他的所有的期權(quán)，大不了狠賺八年后再委曲求全,，退上一年,，這都是基于價(jià)值創(chuàng)新的戰(zhàn)略設(shè)計(jì)的道理。
（2）以?xún)r(jià)值為基礎(chǔ)配置資源,，制定企業(yè)的價(jià)值提升策略
舉一個(gè)簡(jiǎn)單的例子,，XX電器前年的銷(xiāo)售額是1000億，但是它并不靠銷(xiāo)售賺錢(qián),，而是利用它的回款是20天,，廠(chǎng)家結(jié)帳期是90天之間的70天資金占用。這筆錢(qián)拿出來(lái)做房地產(chǎn),，結(jié)果是XX集團(tuán)的AA地產(chǎn),、加起來(lái)的土地儲(chǔ)備，最高峰是1億2000萬(wàn)平米,。所以XX集團(tuán)的xx電器說(shuō)穿了是現(xiàn)金流板塊,，AA地產(chǎn)才是利潤(rùn)板塊。這樣的話(huà),，你就非常清楚應(yīng)該怎樣配置資源，符合集團(tuán)最大化,，那就是迅速地?cái)U(kuò)張XX電器,，形成一個(gè)很大的現(xiàn)金池，再調(diào)度給AA地產(chǎn),，所以應(yīng)該優(yōu)先配置電器板塊,，讓電器板塊形成現(xiàn)金生產(chǎn)能力。
    當(dāng)然現(xiàn)實(shí)中集團(tuán)公司的價(jià)值管理要比這個(gè)復(fù)雜得多,，困難得多,，并不是說(shuō)集團(tuán)公司里面有現(xiàn)金流型子公司，有利潤(rùn)性子公司就好了,，但是基本思路是一致的,，那就是對(duì)現(xiàn)有資產(chǎn)進(jìn)行全面管理，處置不創(chuàng)造價(jià)值的資產(chǎn),，改善現(xiàn)有資產(chǎn)的價(jià)值創(chuàng)造能力,。比如集團(tuán)有一個(gè)大廈，大廈下面三層是X魚(yú)頭X火鍋,，很熱鬧,，但是一個(gè)四五十層的寫(xiě)字樓下搞個(gè)煙熏火燎的沒(méi)有檔次,，而且中午、晚上擁擠不堪,，使寫(xiě)字樓的價(jià)格急劇下跌,。那么就需要進(jìn)行調(diào)整，把瑪莎拉蒂,、星巴克不收錢(qián)地請(qǐng)進(jìn)來(lái),，使上面的幾十層辦公樓價(jià)值翻番，租金提高,，這就叫做價(jià)值提升,。改善現(xiàn)有資產(chǎn)的價(jià)值創(chuàng)造能力，工廠(chǎng)企業(yè)亦是如此,。
    再來(lái)看看喜來(lái)登的操作,。喜來(lái)登由房地產(chǎn)信托基金（事實(shí)上就是喜來(lái)登房地產(chǎn)，只不過(guò)以信托基金的方式）和酒店構(gòu)成,，喜來(lái)登房地產(chǎn)將一個(gè)樓盤(pán)按未來(lái)五星級(jí)酒店的規(guī)格建造,，向外銷(xiāo)售時(shí)帶有回租合約，也就是銷(xiāo)售后租回來(lái)開(kāi)酒店,，而且因?yàn)槭且�租給喜來(lái)登的,，所以回報(bào)率很高，售價(jià)也很高,。喜來(lái)登本身是個(gè)上市公司,，所以房子回租時(shí)只要有酒店的一般回報(bào)就可以了，而房地產(chǎn)信托基金,，尤其是喜來(lái)登自己的回報(bào)這塊非常好,。這關(guān)鍵就在于出售的時(shí)候，所有的客戶(hù)都知道未來(lái)房子是租給喜來(lái)登的,，收益是保障的,，所以帶回租合約的合同是穩(wěn)定且信賴(lài)的，售價(jià)就非常高,。
很多企業(yè)里資產(chǎn)的價(jià)值創(chuàng)造能力,，往往就是這么操作的，可以參看我網(wǎng)上一篇關(guān)于產(chǎn)融結(jié)合的文章里面,，關(guān)于馬里奧特飯店的操作,。很多人不知道，華僑城為什么回報(bào)率這么好,，其實(shí)華僑城在給當(dāng)?shù)刈鰵g樂(lè)谷,、錦繡中華時(shí)，本身綜合拿地很便宜,，又是景觀(guān),，給當(dāng)?shù)氐氖腥菔姓�帶�?lái)的變化非常大,，基礎(chǔ)配套設(shè)施齊全，等該景觀(guān)一做起來(lái),，就生地變熟地,，賣(mài)房子的時(shí)候旁邊有景觀(guān)，有園林,，有樂(lè)園旁邊,，那該房產(chǎn)就有一個(gè)超高議價(jià)。
3,、承擔(dān)結(jié)果
（1）提高關(guān)鍵價(jià)值的杠桿
事實(shí)上全世界很多企業(yè)的運(yùn)作,，就是進(jìn)行高附加值操作。的確,，早些年邁開(kāi)步子會(huì)非常困難,，但是高附加值操作的企業(yè)，往往會(huì)跑贏(yíng)馬拉松,，會(huì)獲得長(zhǎng)期成功,，而進(jìn)行短期收益獲取的企業(yè)，短期收益也許非常好,，但是長(zhǎng)期價(jià)值的增長(zhǎng)無(wú)從談起,。這事實(shí)上就是一種典型的EVA短板的驅(qū)除。
比如建筑行業(yè),，建筑行業(yè)基本上不要再做供應(yīng)件,，尤其是民建，供應(yīng)件是典型的對(duì)EVA最大的破壞,。建筑施工企業(yè)項(xiàng)目拿下來(lái),，會(huì)有周轉(zhuǎn)不開(kāi)，回款回不來(lái),，消耗太大等等問(wèn)題，因此通常有幾種做法,，一種是直接做房地產(chǎn),，回報(bào)率非常高；另一種做法是干脆做市政,、橋梁,、隧道等競(jìng)爭(zhēng)較少的業(yè)務(wù)，民建之所以利潤(rùn)這么低,，完全不是競(jìng)爭(zhēng)過(guò)剩,，而是隧橋、公路的資質(zhì)獲得非常困難,，對(duì)設(shè)備的要求也很大,；還有一種方式,，就像浙江的中天集團(tuán)，它就專(zhuān)門(mén)做高大難的項(xiàng)目,，集中公關(guān)拿超大型,、高難度的項(xiàng)目。這些操作表面上是一個(gè)企業(yè)的戰(zhàn)略選擇,，但是從EVA角度看就是去除短板,，包括不要做低毛利率、占有資源過(guò)多的板塊等,。
    中資公司往往很容易盈利,，是因?yàn)橹匈Y公司的會(huì)計(jì)手法有分歧。比如一個(gè)VCD的生產(chǎn)線(xiàn)的生命周期恐怕只三年時(shí)間,，如果上得慢的話(huà)就一年時(shí)間,，但是設(shè)備照樣按正常折舊算，所以很容易出現(xiàn)盈利,，這里的盈利是假盈利,。因?yàn)樵O(shè)備折舊是按20到25年攤銷(xiāo)的,如果按照美國(guó)的會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)，固定資產(chǎn)的攤銷(xiāo)時(shí)間,，應(yīng)該和產(chǎn)品的銷(xiāo)售生命周期是一致的,，因此很難盈利，而一旦出現(xiàn)盈利就是真實(shí)盈利,。事實(shí)上如果用EVA的方法進(jìn)行分?jǐn)�,，�?huì)制止很多不正常的亂上設(shè)備，亂用資源,，引導(dǎo)向管理要效益,。
屬于費(fèi)用的就壓，屬于收益的就提高,，屬于資本成本率的要盡可能地降低,，最終能夠得到一個(gè)非常高的收益率。比如BP和殼牌,，BP每五六年,、七八年進(jìn)行一次大的收購(gòu)，不斷攀上最高峰,，BP現(xiàn)在40%的收益仍然來(lái)自于50年前在北海所進(jìn)行的一次油田并購(gòu),；而殼牌則基本上只進(jìn)行一些小的并購(gòu)，主要提高營(yíng)收的方式是管理,，因此兩家提高EVA的手法是截然不同的,。
（2）合理評(píng)估項(xiàng)目或產(chǎn)品
EVA還可以評(píng)估新上項(xiàng)目或產(chǎn)品。如果子公司要上一個(gè)新的產(chǎn)品,，或是要做一個(gè)新的投資,，過(guò)去需要反復(fù)論證,，現(xiàn)在我們引入EVA，再新上項(xiàng)目的時(shí)候,，可以做一個(gè)EVA的預(yù)算,，從EVA會(huì)增加還是會(huì)減少，來(lái)協(xié)助子公司更理性地衡量和判斷,。比如采購(gòu)卡特奇勒的建筑設(shè)備,，它的建筑設(shè)備很貴，但是綜合使用成本低,，而國(guó)內(nèi)的一些產(chǎn)品一次性購(gòu)置成本低,，但是綜合使用成本相對(duì)較高，那么通過(guò)EVA的判斷,，可以使得我們采取正確的選擇,。
（3）使企業(yè)的決策更高效
一般的行為，最終可以回到是否增加了EVA這個(gè)點(diǎn)上,，這作為一種思考已經(jīng)得到了認(rèn)可,。而如果能把所有管理者的思考，都回到一個(gè)原點(diǎn)上,，用一個(gè)指標(biāo)來(lái)測(cè)量,，那么不管多少的子公司，不管橫跨多少產(chǎn)業(yè),，不管怎樣的情況,，都能夠公平地考量，大家認(rèn)可的程度也高得多,。
（4）EVA驅(qū)動(dòng)的權(quán)利取舍框架
我們?cè)趹?zhàn)略確定下來(lái),，具體做經(jīng)營(yíng)計(jì)劃的時(shí)候，過(guò)去是單純搞戰(zhàn)略,，進(jìn)行時(shí)間維度和部門(mén)維度上的分解,，而事實(shí)上引入EVA以后，我們還可以在對(duì)戰(zhàn)略進(jìn)行分解的時(shí)候,，再增加一個(gè)維度,，那么從時(shí)間維度、部門(mén)維度,、EVA維度，三個(gè)維度分解出來(lái)的經(jīng)營(yíng)計(jì)劃,，效果會(huì)更好,。